港交所SPAC报告：5家上市、3单De-SPAC落地与制度复盘
2026-10-11 · 股票配资网站导航
机制四年完成首轮出清——路径已被验证，估值尚未被验证。 2022年1月1日生效的《主板上市规则》第18B章为港股引入特殊目的收购公司（SPAC）上市机制，至2026年10月已运行四年多，全部5家SPAC均有了结。 ▪ 结果：3家完成De-SPAC（狮腾控股、找钢集团、图达通）、2家退市清算；2023年起再无新SPAC上市。 ▪ 定价：三单合计议定估值约252
机制四年完成首轮出清——路径已被验证，估值尚未被验证。
2022年1月1日生效的《主板上市规则》第18B章为港股引入特殊目的收购公司（SPAC）上市机制，至2026年10月已运行四年多，全部5家SPAC均有了结。
▪ 结果：3家完成De-SPAC（狮腾控股、找钢集团、图达通）、2家退市清算；2023年起再无新SPAC上市。
▪ 定价：三单合计议定估值约252.04亿港元；截至2026年10月9日收盘，三家继承公司总市值合计约29.0亿港元，较议定估值缩水约88.5%。
▪ 归因：制度端高PIPE门槛与期限刚性、供给端内地备案不确定、需求端激励与流动性受限、替代端IPO回暖与18C分流——四重约束叠加；2024年9月起PIPE门槛下调，制度开始松绑。
▪ 展望：港交所2026年两阶段上市机制竞争力检讨均未将18B章SPAC规则纳入议程，机制重启取决于规则放宽与合格标的供给同步修复。
表1 港交所SPAC机制核心数据速览（截至2026-10-09）
5家，全部于2022年上市；2023年起无新增
3家：狮腾控股（02562）、找钢集团-W（06676）、图达通（02665）
2家：Interra（2025-04-10摘牌）、Vision Deal（2025-06-30摘牌）
约252.04亿港元（35 + 100.04 + 117）
约29.0亿港元，较议定估值缩水约88.5%
2024年9月起，最低独立第三方投资额降至5亿港元或目标估值对应百分比之较低者
第一阶段咨询2026-03-13刊发、总结2026-07-24生效；第二阶段2026-09-21刊发，均未涉及SPAC规则
港版SPAC是“先上市空壳、后注入标的”的两段式通道：第一段（SPAC上市）在2022年完成5家后即告中断，第二段（De-SPAC）在2024—2025年集中兑现3单。断档的症结不在于缺少壳，而在于缺少能在期限内装进壳里的标的。
2021年12月公布咨询总结，2022年1月1日随《主板上市规则》第18B章生效。港交所SPAC机制在设计上明显“从严”：募资门槛、投资者范围、发起人资质与De-SPAC时限均高于或严格于美股惯例，目的是在引入灵活融资通道的同时控制散户风险与估值炒作。
表2 港版SPAC规则要点与美股差异
首次发售募资总额至少10亿港元（18B.08）
美股通常无硬性最低额，常见数千万至数亿美元
每股A类股份发行价不低于10港元（18B.07）
证券仅限专业投资者认购及买卖，禁止向公众营销（18B.03）
至少一名发起人须持有证监会第6类/第9类牌照，并实益持有发起人股份至少10%（18B.10、18B.11）
上市后24个月内公告并购交易、36个月内完成，否则停牌并清算退市
并购须引入独立第三方投资验证估值；原要求至少3名管理资产达80亿港元的资深投资者、合计认购PIPE不低于50%。2024年9月起下限降至5亿港元或目标估值对应百分比之较低者
发起人股份及权证不得上市；发起人权证在De-SPAC完成后12个月内不得行使；投资者权证行使期1—5年（18B.25、18B.31）
注：对比口径为公开制度要点；美股规则以普遍惯例概述，未逐条列示。
简言之，美股SPAC是“散户可参与的上市并购工具”，港版则是“机构间的高度管制通道”。后者压低了散户风险，也同时抬高了“找到合格标的＋找到合格PIPE”的双重难度。
2 五家SPAC全景：全部上市于2022年，命运分化为三成两败
5家SPAC集中在2022年上市，2023年起无新SPAC上市；截至2026年10月，3家完成De-SPAC、2家退市。
完成De-SPAC：找钢集团-W（6676）2025-03-10上市
陈德霖（金管局前总裁）、曾璟璇（前渣打大中华区主席）
狮腾控股Synagistics（东南亚电商解决方案）
完成De-SPAC：狮腾控股（2562）2024-10-30上市，港交所首单
春华资本（Primavera）、农银国际资管
退市：2025-04-10摘牌，资金返还
信银（香港）资本、清科集团、倪正东、李竹、刘伟杰
完成De-SPAC：图达通（02665）2025-12-10上市
注：5家SPAC按规则首次募资均为约10亿港元（最低要求10亿）；2022年全年共14家SPAC递表，仅5家上市，其余申请未落地或撤回。
5家发起人均为持牌机构或资深金融人士，阵容不可谓不强；但这一背景并未转化为标的获取能力——仅汇德收购较早锁定标的，Aquila与TechStar均在36个月大限前“压线”完成，Vision Deal与Interra则一单未成。
3 全周期时间轴：从机制落地到三家继承公司上市
机制呈“两年沉寂、一年密集兑现”：2024—2025年连续落地三单De-SPAC，同时完成两单退市清理。
关键特征是“期限逼出交易”：Aquila于2023年8月31日公告并购，距24个月公告期限届满仅约6个半月，而De-SPAC在36个月大限前8天才完成交割。2024年8月PIPE门槛下调后，三单交易才在14个月内密集落地，两单失败标的也于2025年内完成摘牌。
三家标的分别代表东南亚电商、产业互联网与硬科技三条赛道，估值逻辑与交易结构各有看点。
4.1 狮腾控股（02562）——港交所首单De-SPAC
SPAC壳为香港汇德收购（7841），完成日2024-10-30，为港交所首单De-SPAC。标的为东南亚数据驱动数字商务解决方案平台Synagistics（新加坡，2014年成立），按2023年收益计在东南亚数字商务解决方案平台中排名第二，业务分为直接面向品牌（D2B）与直接面向消费者（D2C）两条线。合并协议于2024年6月28日签署，10月25日股东特别大会批准。交割后阿里巴巴新加坡持股约27.89%（交割前在目标公司层面持股47.22%），仍为单一最大股东。上市首日开盘20.5港元，盘中最高50.05港元，收盘17港元（+70%），总市值73.81亿港元。
▪ PIPE认购：最终10名投资者合计约5.51亿港元（首次交表时为9名、约6.01亿港元，后经调整），其中香港电讯旗下Celestial Link认购2.8亿港元、约占50.8%
▪ 后续股价：2025年度-93.6%，年末收1.76港元；2026-10-08收0.495港元，创上市以来新低，总市值约2.31亿港元
▪ 最新基本面：2026年中期净亏损收窄至约1750万新加坡元
4.2 找钢集团（06676）——境内企业首单De-SPAC
SPAC壳为Aquila（7836），完成日2025-03-10，为境内企业首单De-SPAC。找钢网成立于2012年，累计完成六轮融资超20亿元，2018年曾递交港股IPO、当年12月通过聆讯，2019年5月主动中止。Aquila于2022年3月上市，在36个月期限临近时“压线”完成并购：2025年1月取得中国证监会境外上市备案通知书，2月通过聆讯。上市首日开盘11.38港元（+11.4%）、盘中最高11.98港元，收盘10.02港元（+0.2%）；按约10.70亿股计，收盘市值约107亿港元，媒体以盘中价格口径报道市值一度超125亿港元。
▪ 议定估值（投前）：100.04亿港元，较2018年F轮投后估值79.3亿元人民币（折合约92.3亿港元）溢价约8.4%
▪ PIPE规模：8名投资者合计约5.36亿港元，包括徐州臻心、东英资管、东方资产管理、托克香港、宁海真为、许昌产业投资、Spring Prosper、郑州诚信等产业与国资背景机构
▪ 上市后资金：连同Aquila上市募集的10亿港元，De-SPAC完成后合计可得资金超15亿港元
▪ 2025年业绩：营收21.2亿元，同比+36.7%；经营现金流6.8亿元，同比+60%
▪ 2026年上半年：营收10.37亿元，净亏损收窄至0.96亿元
4.3 图达通（02665）——硬科技De-SPAC样本
SPAC壳为TechStar（7855），完成日2025-12-10，为港股第三单De-SPAC。图达通成立于2016年，由前百度美国自动驾驶团队成员鲍君威、李义民创立，为全球图像级激光雷达解决方案提供商；2022—2024年来自蔚来的收入占比分别为88.7%、90.6%、91.6%，2025年前5个月为86.2%，客户集中度极高。上市首日开盘11港元（+10%），盘中最高17.31港元（一度涨超70%），收盘13.30港元（+33%），总市值172.74亿港元。
▪ 议定估值：117亿港元（合并对应股本价值约135.7亿港元）
▪ PIPE规模：3名投资者合计约5.51亿港元——黄山建投资本3.875亿（黄山市国资委旗下）、龚虹嘉旗下富策1.56亿、珠海横琴华盖0.078亿
▪ 蔚来加码：Nio Nextev以每股10港元认购2867.21万股，出资约2.87亿港元
▪ 募资构成：IPO发售3708.16万股募资3.71亿港元（净额3.61亿）、PIPE 5.51亿港元、另有蔚来认购2.87亿港元及获准许股权融资约0.84亿港元；媒体口径合计募资约10.27亿港元
▪ 同业参照：上市当日禾赛港股市值约245亿港元、速腾聚创约163亿港元，图达通以172.74亿港元居第二
▪ 2025年前5个月：营收5196万美元，毛利率转正至12.9%，期内亏损2149万美元
▪ 后续：截至2026-10-09收1.49港元，总市值19.54亿港元，较首日收盘-88.8%；2026年9月披露与禾赛科技专利侵权诉讼最新进展
将三单交易的关键条款横向对比，可以看到港版De-SPAC交易结构的共性特征：
表4 三单De-SPAC交易关键条款对比
注：PIPE金额均以各交易完成/交割时点的披露口径为准；狮腾控股PIPE为交割时最终名单，找钢集团PIPE投资者名单见其上市文件披露。
三单PIPE规模高度接近（5.4亿—5.5亿港元），均贴近2024年9月调整后的监管下限，印证PIPE是港版De-SPAC的“卡脖子”环节；议定估值则横跨35亿至117亿港元，说明机制对标的价值量级并无约束。合计252.04亿港元——对机制验证意义充分，对规模而言仍是“试点级”。
5 上市后表现：三单全线大幅回落，市值蒸发八成以上
截至2026年10月9日收盘，三家继承公司总市值合计约29.0亿港元，较议定估值缩水约88.5%、较上市首日收盘市值合计缩水约91.8%。“时间确定、估值透明”的通道属性在一级交易环节成立，在二级市场并未获得定价验证。
表5 De-SPAC继承公司上市后表现（截至2026-10-09收盘）
注：狮腾控股最新市值按2026-10-08收盘0.495港元计2.31亿港元；找钢集团首日收盘市值按10.02港元×约10.70亿股计约107亿港元，媒体以盘中价格口径报道市值一度超125亿港元。
以下三张图分别呈现首日定价、全周期关键时点与估值缩水幅度。
三单走势呈现同一形态：首日冲高、随后持续回落，情绪驱动的高开无一延续。分化在于幅度与节奏——狮腾控股一路阴跌并于2026年10月创上市以来新低，总市值不足2.5亿港元，已逼近“仙股化”边缘；找钢集团在营收与现金流改善下股价仍持续下行；图达通上市当日市值与禾赛、速腾聚创同处一个量级，不足一年缩水至约20亿港元。
注：狮腾控股2025年9月15日曾因公告收购AI区块链相关目标企业盘中大涨25.34%至19.24港元，随后回落；2026年2月披露可换股债券赎回及维也纳交易所除牌安排。
6 两单退市复盘：期限刚性＋标的供给中断
Vision Deal与Interra分别在“并购失败”与“无标可购”两条路径上走到期限终点。
6.1 Vision Deal（7827）——并购失败型退市
2023年12月8日公告并购在线音频娱乐公司趣丸集团，但目标公司未能在期限内完成境内监管备案，交易终止；其后尝试寻找新标的未果，2025年6月12日上市委员会决定取消上市地位，6月30日正式摘牌。
6.2 Interra（7801）——无标可购型退市